南财快评：人民币汇率上涨原因几何？

本报评论员 胡光旗

7月以来，随着外部金融条件趋于缓和以及稳增长政策的支撑，人民币兑美元汇率迎来一波猛烈升势。数据显示，截至7月末，在岸人民币兑美元累计上涨407个基点，涨幅为0.56%；离岸人民币兑美元涨726个基点，涨幅为1%。进入8月，在岸和离岸人民币汇率升势不减，升破7.2关口，离岸人民币汇率于8月5日曾一度升破7.1关口，但目前离岸和在岸汇率在7.13-7.15区间形成短暂均衡，多空双方还将围绕7.1这个重要关口进行反复试探和较量。

人民币兑美元汇率的大幅上涨，主要由内外部双重因素叠加所致。从内部因素看，中央政治局会议在部署下半年经济时提到不少新提法。

首先，坚定不移稳增长。特别是从宏观政策要“持续用力、更加给力、狠抓落实”“及早储备并适时推出一批增量政策举措”等新提法来看，下半年货币、财政、产业不仅有储备举措，还有增量措施，稳增长的要求对汇率“强信心”起到了至关重要的作用。

其次，财政加力与货币配合紧密衔接，宏观政策协同性进一步提升。专项债和超长期国债使用还将继续提质增效，持续支持重大项目，做好逆周期对冲；调降政策利率、提升利率走廊调控效率、下调LPR以及阶段性减免MLF质押品让“四箭齐发”，货币政策的边际变化令市场信心改善不少。总体来看，内部因素支持汇率继续“稳中有升”。

从外部因素来看，人民币兑美元汇率的快速上升，主要与美国就业数据大幅不及预期、美元指数走弱以及日元走强有关。

首先，非农数据大降，降息预期快速升温。数据显示，美国7月新增非农11.4万人，大幅低于预期的17.4万人；同时，失业率已由年初的3.4%升至7月的4.3%，导致其三个月移动平均值超过12个月低点0.5个百分点，触发所谓的“萨姆规则”，市场对美国经济“硬着陆”的预期大幅提升，由此对美元指数形成冲击。

其次，在长时间高利率环境的压制下，美国经济下行压力开始增大。数据显示，美国制造业PMI已从3月的50.3下降至7月的46.8，连续多月的景气指标下降，结合通胀数据的回落和失业率抬升的一系列情况，可以预示美国经济正在呈现出收缩态势，由此对美元指数也形成压制。

第三，受去年日本经济走出通缩、日本上市公司分红回购力度增强等因素影响，越来越多海外资本纷纷采取反向日元利差交易模式，进一步抬升了对日元升值的预期。考虑到中美和日美之间均存在一定程度的利差，因此人民币与日元升值存在类似的逻辑。日元近期明显走强与人民币升值也互为镜像。

随着美联储即将开始降息以及美元指数的走弱，人民币汇率的压力已经明显减轻。尽管目前中美利差依旧存在，但随着美国降息周期的开启，两国利差将持续收窄，我国央行权衡内外均衡的难度已经有所降低，外部因素对我国逆周期调节政策的“压制效应”将有所弱化，为货币政策开启新一轮的降息降准以及财政适度加杠杆创造了较为有利的外部条件，国内货币政策或已迎来“窗口期”。

另一方面，我国是制造大国，更是全球范围内的主要生产者和供给者，因此，外部需求的回暖至关重要。随着除日本之外的主要央行开启降息，我国外部需求形势还将持续好转，此时正是加大金融财政稳外资、促外贸、保证贸易顺差，推动内外部需求协同发力的宝贵时机。

当前，世界范围内正面临着货币政策的大幅调整期，或将引致金融市场与金融资产价格的“超调”与“宽幅震荡”。特别应对人民币兑美元汇率、美元兑日元汇率、亚太股市、美国股市、国内债市以及各类跨境ETF加大关注，提高警觉度和风险防控意识，避免在资产价格“大起大落”中遭受超额亏损。

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